Hedgefonds: Für qualifizierte Anleger geeignet?

Sind Sie in Hedgefonds investiert, oder hat Ihnen schon mal jemand ans Herz gelegt, in Hedgefonds zu investieren? Dann verfügen Sie vermutlich über ein Finanzvermögen von über fünf Million Franken.

In den meisten Ländern der Welt ist der Zugang zu Hedgefonds beschränkt. Sie sind meist per Gesetz nur für Vermögende zugelassen. In der Schweiz schützen der Gesetzgeber und die FINMA Kleinanleger vor Hedgefonds. Nur qualifizierte Anleger dürfen dort investieren.

Als Freiwild qualifiziert

Als qualifiziert dürfen Sie sich in der Schweiz nach der Verordnung über die kollektiven Kapitalanlagen nennen, wenn sie ausserhalb von Pensionskasse und Immobilienbesitz über fünf Millionen Franken liquides Vermögen verfügen. (Auf Ihren eigenen Antrag gelten Sie auch mit weniger Vermögen als qualifiziert, wenn Sie schriftlich bestätigen, dass Sie die Erfahrungen und Kenntnisse mitbringen, um in komplexe Anlageprodukte zu investieren.)

Als qualifizierter Anleger sind Sie schlagartig besonders interessant als Anlagekunde. Vermögensverwalter, Banken und andere Finanzintermediäre dürfen Ihnen dann auch als Privatperson – selbst wenn Sie über keine Kenntnisse und Erfahrung in Anlagefragen verfügen – beliebig komplexe Anlageprodukte verkaufen. Für die Anlagebranche sind Sie nun Freiwild und werden heftig umworben.

Rendite unabhängig vom Markt?

Was macht den Reiz von Hedgefonds aus? Hedgefonds zielen auf eine positive Rendite, unabhängig davon, was der Markt gerade macht. Das klingt mehr als verlockend: Plötzlich geht es nicht mehr darum, eigenes Kapital zu riskieren, um am langfristigen Wirtschaftswachstum zu partizipieren. Sondern dem Markt andere Renditequellen abzugewinnen.

Damit das gelingt, muss der Portfolio-Manager eines Hedgefonds konstant den Markt schlagen und über Absicherungsstrategien das Marktrisiko minimieren.

Einige der Strategien sind einfach und seit Jahrzehnten im Einsatz. Zum Beispiel Pair Trades: Der Hedgefonds kauft eine Aktie, die er für unterbewertet hält. Gleichzeitig tätigt er einen Leerverkauf einer Aktie aus der gleichen Branche, die er im Vergleich zur ersten für überbewertet hält. Wenn seine Wette aufgeht, wird er einen Gewinn machen – unabhängig davon was der Markt macht.

Andere Strategien sind neuer und komplexer. Im Auftrag von Hedgefonds tüfteln viele brillante und gut ausgebildete Köpfe daran, stetig neue Arbitragemöglichkeiten finden, um am Markt mit möglichst geringem Risiko Rendite zu erzielen.

Einige dieser Strategien funktionieren kurzfristig sehr gut.

Erfolg oft nur auf die kurze Frist

Wenn Sie qualifizierter Anleger sind, dann präsentieren ihnen Verkäufer regelmässig Hedgefonds mit ausgezeichnetem Track Record. Es gibt sie also, die Hedgefonds mit phänomenalem Erfolgsausweis. Das Problem ist nur, dass den Hedgefonds die Persistenz fehlt. Das bestätigen inzwischen wissenschaftliche Untersuchungen.

Von 100 Hedgefonds, die die letzten fünf Jahre tätig waren, werden (vor Kosten) etwa die Hälfte ihr Versprechen eingelöst haben. (Das ist statistisch auch nicht anders zu erwarten.) Nur: Die Gewinner der letzten fünf Jahre sind zu selten die Gewinner der nächsten fünf Jahre. Past performance is no indicator for future performance – so steht es immer im Disclaimer. Zu Recht.

Natürlich präsentieren Ihnen Verkäufer immer nur die erfolgreichen Hedgefonds. Verfallen Sie nicht dem Selection Bias, lassen Sie sich von dieser Auswahl nicht die Sicht verzerren. Würden Sie in die 50 Hedgefonds investieren, die in der Vergangenheit am erfolgreichsten waren, dann werden etwa 25 nochmals eine Überrendite erwirtschaften. Die anderen 25 allerdings eine Unterrendite. Das ist langfristig ein Nullsummenspiel – vor Kosten.

Hohe Gebühren als Problem

Nach Kosten sieht das Bild noch schlechter aus. Strategien zu entwickeln und aktiv zu traden: Das ist aufwändig und braucht die besten Köpfe. Dafür lassen sich Hedgefonds fürstlich entschädigen. Typisch sind eine Management Fee von 2 Prozent und eine Performance Fee von 20 Prozent.

Doch bereits die Verwaltungsgebühr von 2 Prozent erweist sich langfristig als Renditekiller. Sie zieht die Performance nach unten, wenn sie vor Kosten positiv war. Und lässt sie noch stärker negativ werden, falls sie bereits unter Null gelegen hat.

Performance Fee ist asymmetrisch

Die Performance Fee erhält der Hedgefonds nur, wenn seine Strategie aufgeht und er für seine Anleger tatsächlich Gewinn macht. Das klingt auf Anhieb erst einmal fair.

Doch als Anleger zahlen Sie den gewinnenden Hedgefonds regelmässig einen Bonus. Von den verlierenden Hedgefonds jedoch bekommen Sie keinen Malus. Legen Sie in mehrere verschiedene Hedgefonds an, dann zahlen Sie typischerweise immer einigen Managern einen Bonus. Von den Unterperformern sehen Sie keinen Rappen.

Die Performance Fee ist ihrer Struktur nach immer asymmetrisch. Das macht sie zu einer Call-Option. Die erhält der Hedgefonds-Manager gratis vom Anleger. (Was im Übrigen viele Hedgefonds-Manager dazu verleitet, grosse Risiken einzugehen. Gehen ihre Wetten auf, dann verdienen sie prächtig. Gehen ihre Wetten schief, verlieren nur die Anleger.)

High Watermark bietet nur begrenzt Schutz

Innerhalb ein und desselben Hedgefonds ist die Performance Fee durch die High Watermark begrenzt. Diese Regel besagt, dass der Fonds nach einer schlechten Phase erst die Verluste ausgleichen muss, bevor er für neue Gewinne wieder eine Performance Fee erhält. Das funktioniert, so lange die Fonds langfristig betrieben werden.

Meist jedoch werden Hedgefonds, die mehrere Jahre hintereinander schlecht laufen, einfach geschlossen. Die neuen Fonds, die als Ersatz kommen, verlangen ab dem ersten Tag eine neue Performance Fee – und ständig kommen neue Hedgefonds auf den Markt.

Mehr Diversifikation?

Wenn es darum geht, Hedgefonds zu verkaufen, dann ist das Hauptargument meist die Rendite. Oft wird aber auch versprochen, man könne mit Hedgefonds das Portfolio diversifizieren: Die Renditequelle sei eben nicht der Markt als solcher. Sondern die Preisineffizienzen von Wertschriften.

Dieses Versprechen jedoch wird seit der letzten Finanzkrise kaum eingehalten. Die Kapitalmärkte sind in den letzten Jahrzehnten immer effizienter geworden. Preisineffizienzen sind immer schwieriger zu finden – und sie verschwinden schneller.

Dazu tragen auch die Hedgefonds bei. Denn wenn immer mehr brillante und gut ausgebildete Köpfe nach neuen Strategien suchen, dann funktionieren die oft nur für kurze Zeit – bis auch andere Manager die gleiche Strategie anwenden. So macht der Wettbewerb zwischen den Hedgefonds den Markt effizienter. Das ist gut für den Markt als Ganzen. Aber schlecht für den einzelnen Hedgefonds.

Viel Hebel, wenig Liquidität

Weil sie mit Ihren eigentlichen Strategien immer weniger erreichen, betreiben viele Hedgefonds ihre Wetten mit höherem Hebel. Sie spekulieren auf Kredit. Bei ruhigen Marktbedingungen funktioniert das oft gut. In der Krise wird es gefährlich, wie die Erfahrungen aus den Jahren 2007 und 2008 zeigen.

Damals haben Kreditgeber ihr Kapital zurückgerufen. Börsenbetreiber haben bei Derivaten und Leerverkäufen zusätzliche Sicherheiten verlangt. Wer in so einer Situation nicht genug Bargeld in der Kasse hält, muss seine Anlagen verkaufen. Die Suche nach Liquidität führt zu einer Abwärtsspirale aus Notverkäufen und Kreditverknappung.

Gegen die Forderungen von Banken und Brokern sind Hedgefonds machtlos. Sie müssen sie erfüllen. Gegen ihre eigenen Anleger wappnen sich Hedgefonds hingegen gründlich: Kapitalabzüge werden vertraglich begrenzt. Sie sind bereits in ruhigen Zeiten oft nur auf vorherige Kündigung mit Dreimonatsfrist möglich. In der Krise waren Abzüge über Gating-Klauseln oft für ein oder gar zwei Jahre blockiert.

Zu gut, um wahr zu sein

Die Versprechen von Hedgefonds klingen zu gut, um wahr zu sein: Mehr Rendite. Unabhängig vom Markt. Und das bei mehr Diversifizierung. Nur: Was zu gut ist, um wahr zu sein, ist eben oft nicht wahr. Leider sind wir auch als Erwachsene nicht davor gefeit, an den Weihnachtsmann zu glauben. Vor allem, wenn er tolle Geschenke verspricht.

Bei Hedgefonds bekommen die Geschenke meist nicht die Anleger. Ja, Hedgefonds sind sehr lukrativ. Vor allem aber sind sie das für ihre Portfolio-Manager und die Vertriebsträger. Die Stars der Branche gehören zu den reichsten Leuten an der Wallstreet.

Rückkehr zur Besonnenheit

Calpers, die grösste Pensionskasse der USA, hat 2014 beschlossen, ihre Investments in Hedgefonds aufzulösen. Weitere grosse institutionelle Investoren haben nachgezogen. Mittlerweile wird mehr Geld in ETF investiert als in Hedgefonds. Auch und gerade professionelle Anleger wählen heute eher diesen besonnenen Weg.

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